I giochi sono fatti. Non si compra, non si vende, sicuramente non lo si fa per ammontari consistenti. I disinvestimenti, i parcheggi, le prese di posizione più importanti sono stati chiusi. Si arriva all’appuntamento del referendum su Brexit e Bremain alleggeriti: l’esito è talmente incerto che si scommetterebbe su un lancio di dadi. E voglia di giocare, con lo spettro della recessione Usa che ha ricominciato ad aggirarsi sinistro tra i desk delle sale cambi, sono in pochi ad averla.
E così il mercato dei titoli di Stato si adegua, respira anche lui quest’aria pesante, l’uscita del Regno Unito dalla Ue darebbe uno schiaffo al progetto dell’euro, rendendo più vulnerabili gli Stati già deboli dell’Eurozona, Italia compresa. Lo spread tra BTp e Bund decennali si allarga dunque un poco ogni giorno, ieri il divario è arrivato fino a 157 punti, il gap più largo dall’inizio di quest’anno (aveva toccato 153 a metà febbraio, assecondando le vendite massicce sui titoli bancari) e riportandosi ai livelli del luglio 2015. Ma il rischio-Italia rende ora molto meno di allora. Il Tesoro adesso sta rifinanziando il debito pubblico a tassi inferiori rispetto allo scorso febbraio e al luglio 2015, nonostante lo spread sia più ampio: ieri il BTp decennale rendeva l’1,50% contro l’1,70% dell’11 febbraio e il 2,22% dell’estate dell’anno scorso: il QE rafforzato della Bce sta funzionando, il rinvio del rialzo dei tassi americani sta rincuorando il mercato che già si interroga sul nuovo QE della Federal Reserve, la politica molto accomodante della Banca del Giappone fa la sua parte, la Banca d’Inghilterra è pronta per il suo whatever it takes.
Quel rendimento dei titoli italiani che sale, tuttavia, non riflette grandi scambi e forti vendite. Fattori tecnici contribuiscono in questi giorni a farlo muovere, tra questi per primo il BTp future, dove si stanno concentrando ora i movimenti principali sul rischio-Italia: è il contratto standardizzato a termine che consente agli operatori di aprire o chiudere, fare hedging, ricoperture. Il prezzo del future si muove per primo e trascina il cash che si aggiorna: i trader sul mercato dei BTp adeguano le quotazioni, prendendo come riferimento quelle del BTp future, spiega un operatore. Per questo i movimenti sul cash non riflettono volumi di scambi alti ma sono i ritocchi al prezzo registrati dai market maker. I market maker rimasti seduti al loro posto.
Il BTp è considerato uno degli asset più liquidi al mondo, perché ha un elevato flottante in circolazione che supera i mille miliardi di euro: è un punto a suo favore, quello della liquidità, pur rappresentando uno dei debiti pubblici più alti al mondo. Ma in momenti di forte stress, anche il BTp diventa ruvido, arido. Lo ha sempre fatto, come tutti i bond. Dopo la crisi subprime, ancora di più di prima. Il titolo di Stato perde più velocemente la liquidità sul secondario a causa dell’eccesso di regolamentazione bancaria introdotta dagli organi di vigilanza: le banche sono state costrette a ridurre l’attività di trading e market making perché eccessivamente onerosa (in termini di accantonamenti di capitale per le posizioni più rischiose) mentre intanto tassi e rendimenti ai minimi storici hanno margini di profitto potenziali non convenienti. Il differenziale delle quotazioni tra domanda e offerta sul secondario si allarga naturalmente quando le vendite premono sugli acquisti, accade nei momenti di violento risk off, con i portafogli in fuga verso la qualità e verso la sicurezza come in questi giorni: chi è disposto a comprare controcorrente si difende alzando il prezzo. E così piccoli importi smuovono in maniera esagerata le quotazioni. Tutto allora si ridimensiona, poco si compra, poco si vende. I libri sono essenzialmente chiusi.
Le posizioni dei grandi portafogli serrate, sulla difensiva. Resta la volatilità. E un’incertezza seriamente preoccupante, per la quale investitori e trader in BTp non erano preparati, in pieno QE: Brexit, il classico tail-risk rimasto ai margini del mercato fino a qualche settimana fa, se dovesse concretizzarsi sul breve termine sarebbe violentemente destabilizzante, per l’euro e i BTp. «Si balla, si balla fino alla fine dell’anno – ha commentato uno strategist londinesecon rassegnazione –, con Brexit, elezioni spagnole e americane, referendum a ottobre in Italia. E nel 2017 le elezioni in Francia, Germania e forse Italiadopo che Brexit ha ricordato a tutti che l’antieuropeismo è una realtà, è una cosa seria».
Fonte Il Sole 24 Ore di Elisa Bufacchi
